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2022年净利润小幅增长,2023Q1业绩同比增速加快。公司2022年营业收入/净利润分别为552/10.62亿元(同比分别变动-7.82％/+5.15％),EPS为1.90元。2022年公司煤炭贸易业务毛利小幅增加,但热电联产业务毛利显著下降。

公司Q4净利润为2.78亿元(环比-1.16％),单季业绩变化相对平稳。公司分配预案为每股派发现金红利0.8元(含税),现金分红率42.02％,对应股息率为4.8％。2023年一季度公司实现营业收入/净利润分别为119.27/3.08亿元(同比分别变动-4.50％/+27.51％),业绩同比增速加快。

2022年煤炭销量下降,但毛利水平扩张。公司是国内煤炭流通业务的龙头企业,2022年煤炭销量5321.66万吨,同比下降22.3％,我们判断主要与当年政策要求煤炭长协比例进一步提升,贸易市场规模受到挤压有一定的关系。但公司着力提升板块经营质量,2022年相关业务毛利率水平提升至3.3％,同比改善约0.5pct,毛利总额小幅增加。展望2023年,我们预计煤炭价格波动或加大、进口煤源有望更加丰富,或有利于公司煤炭贸易业务的开展。公司在煤炭流通方面拥有长期稳定的上下游客户群体,助力公司运营保持稳健增长,未来随着中小贸易公司的逐渐淡出,公司市占率有望进一步提升。

供热供电业务2022年销量下滑,2023年增长可期。在热电联产支持政策的指引下,公司在浙江省内各厂址附近建立了一定的区域壁垒,收获了稳定的下游客户。而“煤汽联动“、“以热定电、全额上网“等政策则确保热电联产业务毛利率可维持在20％以上。2022年,公司供应蒸汽727.58万吨、10.67亿千瓦时(其中光伏发电201.45万千瓦时)、压缩空气24.4亿立方米、处置污泥70.35万吨,同比分别变动-16.1％/-25.7％/+9.8％/-20.6％,热力电力销量下滑预计主要是受局部疫情和下游需求的影响。预计随着需求的恢复以及物产金义、物产山鹰热点等项目的投运,公司供热能力将有所提升,带动业绩增长。

聚焦“降碳“战略,开启公司发展第二曲线。公司近年来加大超低排放机组研发力度,桐乡泰爱斯也成为嘉兴市重点节能降碳项目。同时公司积极开拓环保与新能源业务,成立了物产中大新能源发展(浙江)有限公司,于多个热电厂址开展分布式屋顶光伏项目,其中,桐乡泰爱斯厂区屋顶分布式光伏项目已经于2022年5月并网发电。根据公司2022年年报,2022年11月,公司成立聚能启泰公司,打造基于混合储能的多能耦合智慧低碳供能示范项目;2022年底,公司决策设立物产储能科技公司(于2023年1月注册),后续将与合作方共同开展储能项目推广、技术研发等工作。上述新能源领域的转型,为公司开启发展“第二曲线“打下坚实的基础。

风险因素:煤炭价格大幅波动;热电联产行业支持政策超预期变化;公司新项目进度低于预期等风险。

盈利预测、估值与评级:考虑到公司煤炭毛利率提升以及热电联供业务2022年的低基数,我们上调公司2023/24年EPS预测至2.14/2.48元(原预测为2.10/2.29元),新增2025年EPS预测为2.65元,当前价16.65元,对应P/E7.8/6.7/6.3倍,对应P/B1.8/1.5/1.3倍。参考可比煤炭流通行业与热电联产行业公司(杭州热电、富春环保、世贸能源、山煤国际)最新净资产对应2.17倍P/B的平均估值水平(Wind一致预期),我们给予公司2023年2.17倍目标P/B,对应目标价21元,维持“买入“评级。

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